—— 大树财经 · 链上分析（2026 年第 31 周 · 7.30–8.07）

本文概要（30 秒版）

1. 本周最震撼的数据：$63,000 单一价位堆积了 115 万枚 BTC，占流通量约 5%。历史上筹码堆到这个规模，无一例外都会引发一次大震动。

2. 筹码集中度升至 13.5%，逼近 15% 的警戒线。横盘越久堆得越高，最终必然以一次剧烈波动完成再分配。

3. 市场为什么这么冷？答案在上游。美债收益率超过了加密套利交易的收益率，这是有记录以来第二次——现金本身就有回报，边际买家没理由进场。

4. 本轮熊市是有记录以来跌得最浅的一次，时间也还没走完。按 200 日均线口径，仅为过往熊市平均时长的四分之三。

5. 一个反常异动：长期持有者连续两天大规模转移筹码，日均超 6.5 万枚。追踪下来主因是钱包安全漏洞而非避险抛售，但值得持续盯防。

6. 方法论警示：那个“从未失效”的底部信号，本轮可能永远不会出现。详见文中第四节。

一句话总结：上游封住了水源，下游堆满了火药，就等一根引线。

一、上游：现金正在获得回报，这才是市场冷清的根源

要理解本周的沉寂，不能只看链上，得往上游看两层。

第一层是货币政策的方向变了。债券市场已经不再为降息定价，而是开始为加息定价——2 年期美债收益率自 4 月以来持续高于联邦基金利率，两者利差扩大到 2022 年 11 月以来的最高水平。而本次议息会议出现了 9:3 的分裂投票，是 2016 年 9 月以来异议票最多的一次，本身就说明了内部分歧之深。

第二层更机械，也更致命。自 2 月以来，3 个月期货基差——也就是机构做现金套利交易的收益率——一直低于 2 年期美债收益率。有记录以来只有另一段时期持续了这么久：2022 年 8 月到 2023 年 1 月，而那一段最终止于上轮周期低点。

这意味着什么？为市场提供杠杆、深度和交易量的机构交易台，几乎没有理由继续参与这个市场——把钱放进美债就能拿到更高的确定性收益，何必来承担加密市场的波动？

于是下游的一切现象都有了解释：现货成交量降到 2019 年以来最低（按 BTC 计价，剔除价格下跌的表观影响，剔除 Binance 后结论相同）；交易所资金流入流出双双清淡，合计流量是近三年来最低之一；ETF 资金流在 7 月中旬短暂转正后不到一周就重新翻负。

这不是恐慌，是缺席。持有现金即可获得等待的回报，那么相当一部分资金确实选择了继续观望。市场改善的起点不在链上，而在政策层面。

二、结构：$63,000 上“一柱擎天”

如果说上游是冷的，那么链上结构正在悄悄变得滚烫。

本周最值得记录的一个数字：$63,000 这个单一价位上，已经累积了 115 万枚 BTC。100 万枚是什么概念？占总流通的约 5%——历史上单一价位堆积超过这个规模，基本必然伴随一次大震动。

而这个数字本来还能更大：因为有约 55 万枚被锁在 $83,000–$84,000 区间的 Coinbase 钱包里（机构在高位接的货），否则 $63,000 的堆积量还会更夸张。目前 $62,000 与 $63,000 两个价位加起来，已经占到总流通的 8%。

参照系是现成的。2022 年 10 月底、FTX 暴雷前夕，$19,000 处堆了 100 万枚，$18,000 处堆了 87 万枚，两处合计占流通量 9.7%。后来发生了什么大家都知道——一个突发事件作为引线，叠加筹码结构本身的脆弱性，触发了剧烈波动。

配套指标同步印证：现货价格 5% 范围内的筹码集中度已升至 13.5%，进入警戒区，距离 15% 的高危阈值一步之遥（作为对照，2025 年 11 月是 18%，2026 年 1 月是 16%，均引发了大波动）。

逻辑并不复杂：筹码越集中，价格的微小变动越容易引发敏感筹码的连锁换手，波动被层层放大。而筹码不可能无限堆积下去——多空博弈到了临界点，一定要分胜负。

再看订单簿，这种脆弱性更加清晰：自 6 月初以来，现货价格下方 2% 至 20% 的区域持续堆积着大量买单，日复一日地被补充；而价格上方的卖方挂单已显著变薄，静态卖单规模接近过去一个月最低。

买方仍有意愿，只是不愿在当前价位出手；而上方几乎没有多少供应会阻挡上涨。稀薄的订单簿具有双向效应——市场往往正是通过这种方式，从沉寂骤然转为剧烈。

三、位置：跌得最浅，时间未到

在讨论“底”之前，有必要先做一次冷静的坐标校准。这一节可能会让部分乐观者不适，但它很重要。

第一，从跌幅看，本轮是有记录以来最浅的一轮熊市。相对于 200 日移动平均线，此前从未有哪一轮熊市让价格如此贴近长期趋势——本轮最深的折价幅度，仍明显小于此前最温和熊市的最低折价水平。按距历史最高点的回撤幅度衡量，结论一样：过往几轮熊市的底部，都远低于本轮目前触及过的位置。

第二，从时间看，还没走完。BTC 目前处于 200 日均线下方的时间，约为过往典型熊市平均时长的四分之三，而多数熊市实际持续得更久。

一轮如此温和的回撤，尚未经历过往熊市同等长度的时间考验。合理的做法是保持耐心，而不是仓促断定底部已经形成——对依据四年周期框架做判断的投资者来说，尤其如此。

这与我们此前几期的判断并不冲突：底部证据链在增厚是事实，时间和幅度都还没走满也是事实。两者同时成立，才是当下真实的状态。

四、本周方法论：那个“从未失效”的底部信号，可能永远不会出现

这是本周最值钱的一段内容，讲的是一个认知陷阱。

链上圈子里有一个流传极广的底部信号：STH-RP < LTH-RP——当短期持有者的平均成本低于长期持有者的平均成本时，就是熊市底部。这个信号在过去三轮周期中从未出错，因此被众多分析者奉为核心底部特征。

关于它，有两句话必须分清楚：

● “如果本轮同样出现 STH-RP < LTH-RP，那是熊市见底的信号”——这句是对的。

● “因为过去每轮熊底都出现过，所以本轮也一定会出现”——这句是错的。

区别在哪？前者是逻辑，后者是刻舟求剑。

长短期成本倒挂之所以是底部信号，是因为它意味着市场已经在亏损主导的环境中运行了足够长的时间，完成了从高位套牢者到低成本买家的充分换手。它是“充分换手”这件事的结果，而不是原因。

而本轮出现了一个此前三轮从未有过的现象：7 月 28 日，LTH-RP 的 7 日变化率为 -0.54%，STH-RP 为 -0.25%——长期持有者成本线开始从上行转为下行，而且下行速度比短期持有者更快，这一状态已经持续了 7 天。

推论很直接：如果这种情况持续下去，两条线就永远不会相交。那个从未出错的信号，将不会出现。

这提醒所有依赖历史规律做判断的人：只有当前提条件满足时，我们才能推出结论；而不是根据历史，断定这个前提一定会满足。如果一开始方向就错了，就有可能永远等不来结果。

外部环境改变时，再准确的历史信号也可能失效。这句话值得写在每一个交易者的笔记本第一页。

五、异动追踪：长期持有者的反常转移

本周有一个必须记录的突发变量。

8 月 3 日至 4 日，长期持有者连续两天出现大规模筹码转移，单日均超过 6.5 万枚 BTC（已剔除同一实体的内部转账），导致 LTH 净持仓大幅下降。而在此之前，LTH 净持仓从 5 月起就已改变持续上升的节奏，7 月一直停滞不前——这在近一年里极其少见。

初步的市场反应是恐慌：这些人是不是提前知道了什么？

但持续两天的追踪给出了相对温和的答案：

● 转移量已在回落——7 月 31 日至 8 月 1 日峰值约 6.5 万枚，8 月 3 日至 4 日已降至 3.8 万枚（不过仍高于平时 1–1.5 万枚的常态）；

● 其中转入交易所的部分并没有明显放大，约 1.4 万枚。

综合判断，这轮突然的大规模转移，主因更可能是某个突发事件（如硬件钱包安全漏洞）导致的被动迁移，而非避险性抛售。大部分移动的筹码并未充入交易所，也就不会形成显著卖压。另有一小部分可能与上市公司减持有关。

关于后者，本周有一份实打实的公开文件：根据最新 8-K 披露，某知名上市公司上周卖出 1,638 枚 BTC，均价 $63,957，套现约 1.05 亿美元，明显低于其 $75,419 的平均持仓成本，属于亏损减持；所得资金主要用于支付优先股股息和回购票据。更值得注意的是，该公司在财报电话会议上表示，当前资本管理计划下最多可能出售约 50 亿美元的 BTC，是 6 月底董事会授权额度（12.5 亿美元）的四倍。

这类主体是许多长期持有者的心理锚，其行为变化会被放大解读。目前这部分潜在抛压市场还能承接得住，脆弱的平衡尚未被打破——但风险的累积可以持续很久，关键在于是什么样的外部力量、在何时去引爆它。

至于潜在的引线，可以列出几条：美联储加息的可能性；中东冲突与油价（通胀的上游变量）；美股 AI 板块估值高度集中、资本开支越来越依赖债务与私人信贷融资，一旦收入兑现不及预期可能触发系统性去杠杆；以及日元套息交易仓位再次堆到单边净空、拥挤程度接近历史极端。

这些都不必然发生。但在当前敏感的筹码结构下，任何一条被引爆，波动都会被放大。

六、被忽略的好消息：砸盘主力，一轮比一轮弱

前面的内容偏冷，最后说一组值得记住的长周期数据——它解释了为什么本轮跌幅比历史都浅。

先讲一个原理：熊市的供应主力不是获利了结，而是亏损卖出。而每一轮熊市砸盘的主力，都来自前一年、也就是牛市后半段高位买入的套牢筹码。

把三轮数据放在一起：

熊市

砸盘主力筹码

到熊底时减少

2018 年

2017 年买入

-62%

2022 年

2021 年买入

-51%

2026 年（至今）

2025 年买入

-40%

比例在逐轮递减。原因也清楚：随着越来越多长线投资者入场，BTC 的筹码结构越发成熟，牛市高位买入的币在熊市里被割掉的比例越来越小。

具体到本轮：$64,000 的价格让 2025 年买入的 BTC 全部处于浮亏，这批筹码目前还剩约 494 万枚且已全部归属长期持有者；而当前 LTH 持有的亏损筹码总量约 569 万枚——也就是说，长期持有者手里的亏损筹码中，约 87% 是 2025 年买的，它们正是下跌时割肉的主力。这部分供应已从峰值的 814 万枚减少了近 40%，主要发生在 2025 年 12 月末，那次断崖式下降也正对应了 BTC 的大幅下跌。

而 2025 年被 ETF 和企业财库吸收的筹码（按净增持口径合计约 75–85 万枚），在本轮熊市中大部分没有动。如果这些币当初不是被它们、而是被短线买家买走并在熊市中抛售，那么 2025 年筹码的下降比例也会达到 50%。

结论是：高位可派发的供应已经换手近半，而需求并不为零。当前者越来越弱，后者就会相对变强——最直观的表现，就是市场“逐渐对利空不敏感”。

技术面本周也给出了同向信号：趋势追踪的 CCI 指标出现了周线级别超卖。近五年该信号仅出现过 4 次：2018 年 11 月、2020 年 3 月、2022 年 6 月、2025 年 11 月。不过需要强调的是，超卖只代表“那一刻”的强烈程度，真正值得重视的是此后曲线的持续收敛并与价格形成背离——这与链上“实现净亏损收敛、与价格背离”的信号，是殊途同归的两个维度。

七、坐标与结论

把位置钉在图上：

● $62,000–$68,000：成本基础分布中最厚重的单一筹码密集区。其中约一半属于今年下跌中买入的短期持有者（多数浮亏，价格反弹时最先移动），另一半属于一路持有至今的长期持有者（耐心型供应，通常发挥底部作用）。这是当前最核心的支撑带。

● $69,000：短期持有者成本基础，第一道盈亏平衡阻力。它仍是决定下一阶段走势的关键水平。

● $83,000–$86,000：长期持有者筹码墙，突破 $69,000 后真正意义上的下一道重压。

判断的锚点很清晰：市场改善会首先始于政策层面，并表现为——成交量回升、价格重新站上 $69,000、ETF 渠道由停滞转为持续买入。反过来，如果 $62,000–$68,000 支撑带失守、同时交易所资金流入重新活跃，那么上述改善逻辑就被否定了。

最后回到那根线。过去六个月，BTC 始终围绕着“剔除十年以上不动老币后的真实平均成本线”来回穿梭。在过去三轮周期里，这条线都是强大的阻力；而本轮，它成了支撑。

一个可能的解读是：卖方在低于平均成本时放弃了想法，买方在低于平均成本时看到了机会。如果不是供需在此获得了某种平衡，价格不会在这里坚持这么久。

横有多长，竖有多高。筹码正在这里完成又一次充分换手。

上游封住了水源，下游堆满了火药。方向不由我们决定，但准备可以。链上数据能告诉你周期走到了哪里、坐标在哪，至于什么时候出手、出多少、错了在哪认——答案不在链上，在你自己的交易计划里。

本文数据与部分观点整理自链上分析师 Murphy（@Murphychen888）2026 年 7 月 30 日–8 月 7 日的公开分析，以及 Glassnode 2026 年第 30 周链上周报《等待亦有回报》（8 月 1 日）。文中判断为本刊综合梳理，仅作信息分享，不构成任何投资建议。