Hotcoin Research | 老牌交易所退场、链上信号探底：加密市场距离拐点还有多远？

2026-07-3109:47

Hotcoin 研究院

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引言

2026 年 7 月以来，加密行业接连发生退出和关停事件：AscendEX 于 7 月 1 日停止运营；曾开创高杠杆永续合约时代的 BitMEX 宣布将在 9 月 23 日关闭交易所；运营九年的 BitMart 也在 7 月 26 日启动有序关停，并计划于 2027 年 1 月底终止平台运营。与此同时，Zero Network、Everclear、Syndicate Labs、Fantasy.top 等协议和项目相继停止运营或进入收缩阶段。

这一轮退出潮发生在市场已经调整近十个月之后。BTC 于 2025 年 10 月 6 日创下约 126,236 美元的周期高点，随后在 2026 年 7 月最低跌至约 57,740 美元，最大回撤约 54%。根据 CoinMarketCap 数据，加密市场总市值也由 2025 年 10 月高点约 4.2 万亿美元降至 2026 年 7 月低点约 2.04 万亿美元，跌幅超过 50%。价格、交易量、融资和项目数量同步收缩，确实具备熊市后半段“集中出清”的特征。但问题在于：交易所和项目关停究竟是周期即将见底的信号，还是行业需求仍在恶化的结果？

来源：https://coinmarketcap.com/charts/

一、关停潮的意义：熊市压力已经传导至行业经营端

资产价格通常最先反映预期，企业经营则往往晚几个月甚至一年才暴露问题。交易所可以依靠此前积累的手续费、项目方可以依靠融资和代币财库暂时维持运营，因此，平台关停通常是收入收缩、融资中断和成本压力积累后的滞后结果，而当前退出者已经不再只是缺乏用户的小型项目，而开始包括运营多年、曾经拥有明确行业地位的老牌交易平台。

1.1 三家老牌交易所关停：规模和历史不再是安全垫

AscendEX、BitMEX 与 BitMart 在 7 月相继宣布关停，但三者并不是同一个故事。监管压力、市场份额流失与经营效率下降，构成了不同的退出逻辑。真正值得关注的，不是谁先倒下，而是交易平台赖以生存的条件已经发生变化：运营时间足够长、账面交易量足够大，甚至曾经定义过行业产品，都不再意味着能够稳定穿越周期。

AscendEX 说明，监管不是熊市之外的变量：收入下降后，牌照、审计、反洗钱和本地化团队会成为更沉重的固定成本。BitMEX 说明，发明一个产品不等于永久拥有市场；当永续合约成为行业标配，竞争壁垒已经转向流动性、用户入口和风险系统。BitMart 则说明，交易量不等于经营健康，平台还要承担做市、合规、客服和提款压力，只有能够转化为可持续手续费和用户留存的交易才有经营意义。

因此，三家平台的退出不能被简单归结为“熊市导致交易所破产”。老牌平台相继退场所释放的核心信号，不是所有交易所都已陷入偿付危机，而是行业安全垫正在变薄：历史只能证明一家平台曾经成功，只有持续的现金流、可信的兑付能力和合规经营，才能决定它能否继续留在牌桌上。

1.2 项目倒闭数量突破百个，但“死亡”并不是同一种状态

根据 RootData 数据，2026 年“Crypto Dead Projects List”收录项目已达 103 个。这个数字足以说明行业淘汰速度正在加快。

来源：https://www.rootdata.com/archives/detail/

RootData 的统计范围包括正式宣布关停、进入破产程序、网站长期无法访问或产品长时间停止运营的项目，实际状态存在明显差异。例如，Zero Network 运行约一年半后进入关停；Everclear 关闭核心前端、协议、基金会与研究组织；Syndicate Labs 承认 Rollup 基础设施难以找到足够客户；Fantasy.top 则发现加密卡牌吸引的是投机者，而非稳定玩家。这些案例的共同问题不是缺少叙事，而是没有形成足以覆盖开发成本的真实需求和收入。

另一些案例不能简单归入“死亡”。Balancer Labs 在约 1.1 亿美元安全事件后关闭公司实体，但协议计划缩减产品、停止原有激励并继续运行；ICON Network 则将在年底关闭旧链，把资产和功能迁移至 SODAX。前者是重组，后者是迁移，都不等于整个生态归零。

1.3 关停潮是熊市后半程信号，但仍可能制造新的卖压

从历史周期看，企业关停通常发生在价格大幅下跌之后。项目在牛市顶部拥有更高的代币财库估值和融资能力，即使产品没有现金流，也可以依靠代币解锁、基金会拨款或风险投资维持数年。当币价下跌、融资估值收缩、做市深度下降时，原本被资产升值掩盖的问题才会集中暴露。

这使关停潮具有明显的滞后性。它说明上一轮扩张正在结算，却不能给出价格底部的精确时间。相反，平台退出过程还可能在短期内增加市场压力：交易所需要关闭仓位，项目团队可能出售财库资产，投资者需要赎回和迁移资金，平台币与项目代币也可能因预期崩塌遭遇集中抛售。出清是长期供给收缩，却可能先带来一轮短期卖压。

真正接近底部的信号，不是坏消息越来越多，而是坏消息对价格的边际影响越来越小。若新的关停、攻击或监管压力出现后，BTC 不再创新低，才说明卖方减少、长期资金开始吸收抛压。

二、市场的结构变化：资金不再为没有现金流的增长买单

关停潮背后更深层的变化在于，加密行业的资本供给、流动性分布和用户需求都在重构。上一轮周期中，大量项目依靠补贴换取 TVL、依靠空投换取地址数、依靠代币上涨覆盖真实亏损；当外部资金退潮后，市场开始重新追问最基本的问题：谁在使用产品，谁愿意付费，收入能否覆盖安全、合规和开发成本？

2.1 量价收缩的收入链传导路径

2025 年 10 月的市场转折首先表现为资产价格和杠杆仓位下跌。TokenInsight 数据显示，2025 年 10 月的关税冲击引发约 190 亿美元清算，此后交易所行业进入持续去杠杆。2026 年第一季度，20 家主要交易所总交易量降至 17.9 万亿美元，环比下降 32%，较 2025 年第三季度 31 万亿美元的周期高点下降 42%。其中衍生品交易量为 14.6 万亿美元，现货交易量为 3.3 万亿美元，均降至多个季度以来低位。

价格下跌和交易量下降会沿收入链传导：交易所手续费减少，却仍需承担系统、安全、客服、做市和合规成本；项目方面临财库缩水、融资恶化和激励失效；风险投资机构因退出渠道减少而收紧后续融资，最终形成“价格下跌 — 交易萎缩 — 收入下降 — 融资收紧 — 团队缩减 — 产品关闭”的链条。

许多项目在 2021–2022 年融资高峰获得三至五年的资金储备，到 2025–2026 年恰好进入耗尽窗口。若没有建立收入，团队只能在降估值融资、低价出售、转向 AI 或关闭之间选择。熊市是加速器，真正决定生存的是单位经济模型。

2.2 行业进入“少立项、重整合”阶段

RootData 对超过 2 万个项目的统计显示，进入 2026 年后，每月新项目数量不超过 80 个，已接近 2020 年 8 月以前水平。融资事件数量则连续三年下降，是加密行业有记录以来最长的融资收缩周期。即使 BTC 在 2025 年创出新高，也没有重新带动一级市场全面扩张。

来源：https://www.rootdata.com/dashboard

本轮周期与过去的明显差异是：BTC 创新高不再自动带动所有赛道普涨。资金更集中于稳定币、支付、交易基础设施、预测市场和 RWA，而不愿继续用“先补贴、后增长”的逻辑为同质化项目买单。

另一方面，并购活动却在逆势升温。RootData 数据显示，2025 年加密行业完成 267 笔并购，同比增长超过 50%；2026 年上半年完成 75 笔交易，总金额超过 90 亿美元。融资减少与并购增加同时出现，表明资本正在从“创建更多项目”转向“以更低价格收购已有用户、牌照、团队和基础设施”。这不是行业停止发展，而是扩张方式从风险投资驱动转向产业整合驱动。

2.3 流动性向头部平台集中

TokenInsight 统计显示，2026 年第一季度前五大交易所占据 72.17% 的总交易量，衍生品市场集中度更高。此外，Hyperliquid 等链上永续开始在资金留存和持仓规模上成为真正竞争者。

BitMEX 的退出正是这种结构变化的缩影。它创造的产品仍然繁荣，但产品本身已经高度标准化。用户现在比较的不再是谁最早推出永续合约，而是谁能提供更多资产、更低交易成本、更深流动性、更好的移动端体验，以及更透明的资产和风险管理。过去的创新荣誉无法替代当前的用户网络。

安全、监管和中心化并不是 2026 年才出现的问题，但在牛市中，高收入可以暂时覆盖这些成本。熊市优先淘汰的是“风险成本高于可持续收入”的项目。即使代码开源、叙事宏大，只要没有用户付费，也无法长期承担审计和开发成本。本轮出清的核心，是资本重新为现金流、用户留存和风险承担能力定价。

三、触底信号正在增加，但尚未完成底部确认

商业出清回答的是“行业供给是否开始收缩”，而价格拐点取决于“边际卖方是否衰竭、边际买方是否回来”。判断市场是否见底，不能依赖单一指标。RSI 超卖可以持续数周，MVRV 进入低位也可能继续下降，资金费率转负更可能只是短期空头拥挤。更有效的方法，是把底部拆成估值重置、杠杆出清、持有者投降和需求修复等不同层次，并观察它们是否形成共振。

3.1 估值进入低位，但尚未出现历史级全面投降

截至 2026 年 7 月 30 日，BTC 约为 64,394 美元，较 2025 年 10 月 6 日约 126,236 美元的高点下降约 49%，本轮最低触及 57,740 美元，最大回撤约 54%。这个幅度已经超过普通牛市回调，但仍小于 2018 年和 2022 年超过 70% 的完整熊市跌幅。回撤变浅可能来自 ETF 和机构资金改变了持币结构，也可能意味着市场尚未经历最后一轮投降。

链上估值已经明显降温。Axel Adler Jr.数据截至 7 月 30 日显示，BTC MVRV 约为 1.21，低于其历史中位数 1.62，也低于 365 日均值 1.59。MVRV(Market Value to Realized Value) 用于衡量当前市场价格相对于全网持币者综合链上成本的高低，MVRV 为 1 意味着 BTC 市值等于全网持币者的综合成本；当前 1.21 说明市场整体仍有约 21% 的账面利润缓冲，已经接近成本区域，但尚未像 2015 年、2018 年和 2022 年部分阶段那样跌至 1 以下。

BTC NUPL(Net Unrealized Profit/Loss) 净未实现盈亏约为 0.17，处在“希望 / 恐惧”区间，意味着市场整体只有较薄的未实现利润。与此同时，截至 7 月 30 日，约 53.7% 的 BTC 供应处于盈利状态，接近盈亏各半，在过去四年中只有约 12% 的时间低于这一水平。这些数据支持“估值已经进入熊市后段”的判断，却没有显示全网持有者已经普遍深度亏损。

来源：https://maketo.com/indicator/nupl

3.2 杠杆大幅出清，但已经出现重新堆积

判断市场是否接近底部，不能只看价格跌幅，还要看杠杆是否充分释放。据 CoinGlass 数据，截至 2026 年 6 月 30 日，全市场衍生品未平仓合约规模约 999 亿美元，较年初下降 17.9%；上半年衍生品交易量同比下降 15.7%。这说明市场已经经历明显的被动去杠杆，但未平仓合约的降幅并未显著超过交易量，仍有不少风险仓位留在市场中。

进入 7 月，杠杆并未继续单向收缩。截至 7 月 28 日，BTC 期货未平仓合约约 475.4 亿美元，较 30 日前增长 6.83%；ETH 未平仓合约约 268.9 亿美元，增幅达到 19.42%。BTC 和 ETH 资金费率仍接近中性，说明市场尚未形成极端单边拥挤，新增加的杠杆依然对价格回撤十分敏感。

因此，更准确的判断是：上一轮高杠杆已经被明显压缩，但 7 月市场开始重新加杠杆。真正健康的周期拐点，应当由现货成交、ETF 资金和稳定币供应先恢复，再带动未平仓合约温和增长；如果合约仓位增长持续快于现货资金流入，市场看似走出底部，实际上可能只是在重新积累下一轮清算风险。

3.3 矿工和持有者出现压力，却没有形成一致的投降信号

矿工是加密市场中最接近“被迫卖方”的群体，需要用 BTC 收入支付电力、设备和融资成本。Puell Multiple 用每日新增 BTC 的美元价值除以过去 365 日均值，数值越低，代表矿工收入相对历史水平越弱。7 月 30 日该指标约为 0.73，处于过去四年的较低区间，但仍高于历史上常被视为极端压力区域的 0.5。

来源：https://maketo.com/indicator/puell

长期持有者的行为，为“市场正在筑底”提供了另一组证据。当前 Reserve Risk 降至过去四年约 7% 分位，该指标衡量的，本质上是 BTC 当前估值与长期持有者持币信念之间的关系：数值越低，通常意味着长期持有者兑现利润的意愿越弱，市场价格相对于其持币信念越低。从这一角度看，经历大幅回撤后，BTC 并未出现长期资金集体离场，更多筹码反而仍被锁定在低换手账户中。

来源：https://maketo.com/indicator/reserve-risk

综合来看，本轮市场正在出现一种典型的筑底分化：矿工因现金流压力缩减投入或出售资产，短期持有者在回撤中承受亏损，长期持有者则继续持币。筹码由成本更高、信心更弱的参与者，逐步转移至持有周期更长的资金手中。这更像一个持续发生的供给出清过程，而不是所有卖方在某个时点同时投降。它可以说明潜在卖压正在减弱，却还不足以确认趋势已经反转 — — 供给端的收缩只是底部形成的前提，真正的拐点仍需要新增需求接过定价权。

3.4 需求端已有回暖迹象，却还没有形成持续扩张

底部最终需要买方确认。美国现货 BTC ETF 在 2026 年 7 月前 19 个交易日累计净流入约 1.726 亿美元，其中 11 个交易日净流入、8 个交易日净流出。7 月中旬曾连续出现资金回流，但 23 日、24 日、27 日和 28 日连续净流出。这说明机构资金开始在低位进行配置，却仍处于反复状态，并未形成类似牛市阶段的持续单向流入。

稳定币同样给出混合信号。2026 年稳定币总供应一度在 5 月升至约 3204 亿美元，7 月底回落至约 3065 亿美元。稳定币是加密市场的结算资金和潜在“现金仓位”，供应下降意味着一部分资金正在离开链上体系或被赎回，需求基础并未全面恢复。不过，稳定币规模仍明显高于上一轮熊市，说明支付、跨境结算和链上资金管理形成了比纯交易更稳定的需求。

7 月下旬 BTC 大量成交集中在 6.32 万至 6.70 万美元，链上成本在 6.24 万至 6.43 万美元附近形成较厚筹码带；上方 8.14 万至 8.50 万美元仍有明显成本压力。只有突破上方区域，同时已实现市值、ETF 流入和稳定币供应一起增长，才能说明新增资金正在接替存量换手。

总体来看，BTC 已经具备熊市后半程的多项特征：估值回到低位，矿工与短期持有者承压，长期资金仍在锁定筹码，ETF 也出现阶段性回流。但这些信号更多说明卖压正在衰减，而非新一轮上涨已经启动。稳定币供应尚未恢复扩张，机构资金流入仍有反复，上方筹码压力也未被有效突破。因此，当前更适合定义为“底部形成期”，而不是“底部确认时点”：市场已经接近成本与信心的临界区域，但真正的趋势反转，仍需持续新增资金接替存量换手。

四、如何穿越出清周期：平台竞争转向综合经营能力

退出者揭示行业的问题，存活者则揭示下一阶段的竞争规则。熊市中的平台稳定运行不能只靠过去的品牌，也不能只靠报告交易量。真正的穿越周期能力来自三个方面：能否控制固定成本和风险，能否跟随用户需求调整产品，能否在市场低迷时仍保持用户、流动性和收入的基本循环。

4.1 未来的平台壁垒是“流动性、信任和产品响应”的组合

过去中小交易所可以依靠快速上币和高返佣吸引用户，但更多资产也意味着更高的钱包、风控、做市和合规成本；长尾资产缺乏真实交易时，快速上币反而会制造流动性碎片。平台竞争已从“有没有产品”转向“能否稳定交付整套服务”：现货需要深度和筛选，衍生品需要标记价格、风险准备和清算系统，全球业务需要本地支付和合规，新资产还要解释 Meme、AI、Pre-IPO 与 TradFi 产品不同的权利边界。

从经营角度看，平台至少要通过四项考验：第一，核心交易对在极端行情中仍有真实深度；第二，用户资产隔离、储备披露和提款流程能够经受压力；第三，新产品能贡献留存和手续费，而不只是制造一次性成交；第四，合规、安全和技术成本不会吞噬全部收入。熊市把这四项能力同时摆上台面，也使单靠补贴或长尾上币维持增长越来越困难。

头部 CEX 依靠规模和综合产品扩大优势，链上平台依靠透明度和自托管争夺高价值用户，中型平台则必须找到差异化入口。没有任何一条单独的护城河能够永久有效：低费率会被复制，上币速度会被追赶，产品创新会成为行业标准，最终留下的是持续运营和风险管理能力。

4.2 产品扩张必须跟随需求，但不能靠追热点掩盖风险

本轮熊市并非没有新需求，而是需求集中于仍有流量的方向：Meme 代表注意力交易，AI 承接科技叙事，TradFi 产品把美股、ETF 和 Pre-IPO 预期引入 24/7 市场。平台若只追热点、不解释产品实质，也会积累新的合规和用户风险。

例如，股票代币、股票永续和 Pre-IPO 合约虽然都使用股票或公司名称，但用户获得的权利完全不同。前者可能是由发行方提供的代币化经济敞口，永续合约只追踪价格，Pre-IPO 产品还可能包含估值和上市事件预期。平台顺应 TradFi 趋势的真正能力，不只是快速上线，而是明确价格来源、交易时间、底层权利、清算机制和风险边界。

AI 和 Meme 产品也不能只看短期成交量，还要评估社区持续性、代币集中度、真实深度和退出安排。熊市中的创新应提高收入与留存，而不是用更多高波动资产延迟暴露经营问题。

4.3 Hotcoin 样本观察：稳健运营与产品响应如何构建周期韧性

Hotcoin 成立于 2017 年，至 2026 年已稳健运营九年，经历了多轮牛熊转换、流动性收缩与行业出清，成立至今从未发生过重大安全事件。目前其服务范围已覆盖 183 个国家和地区，注册用户超过 730 万，2025 年度现货与合约交易量分别达到 7100 亿美元和 9.32 万亿美元。第三方数据为其资产透明度提供了进一步观察窗口：截至 2026 年 7 月 30 日，CoinMarketCap 的“Financial Reserves”页面显示，Hotcoin 公开地址中的资产约为 8535 万美元，其中包括约 768.34 枚 BTC，按当时价格计算约 4919 万美元，其余主要为 USDT、USDC、DAI 和 ETH。此外，Hotcoin 在 RootData 的加密货币交易所股票类透明度榜单中位列前十。

产品层面，Hotcoin 表现出的另一项长期能力，是对市场需求变化保持快速响应。面对 Meme 币和链上早期资产热潮，平台上线 Alpha 专区并持续推出相关交易活动；AI 叙事升温后，又第一时间上线高潜力高热度项目；当资金开始关注 TradFi 与链上证券化，平台迅速上线代币化证券现货和永续合约。其产品边界由传统加密资产逐步延伸至 Meme、AI 和全球股票价格敞口，体现的并非单纯追逐热点，而是根据用户兴趣和资金流向持续调整产品供给。对于一家中型交易平台而言，真正的穿越周期能力，正是以稳定运营守住基本盘，同时在市场脉搏变化时及时完成产品更新。

总体而言，熊市重新定义了交易平台的竞争标准：真正的壁垒不再是上币数量或短期成交，而是流动性、安全信任、风险管理与产品响应能力的综合结果。Hotcoin 九年运营所提供的样本表明，平台既要以稳定系统和安全机制守住基本盘，也要围绕市场需求变化及时调整产品供给；只有转化为真实用户、持续收入和长期留存，才具有经营价值。最终能够穿越出清周期的，不一定是追逐热点最快的平台，而是既能把握市场脉搏、又不突破风险边界的经营者 — — 这也将决定当周期转向时，资本是否愿意重新为这些幸存者定价。

五、展望与结论：旧供给加速退出，新周期仍待需求接棒

经历价格下跌、商业出清与平台竞争重构后，市场真正需要回答的问题，已经从“还有谁会退出”转向“什么信号能够证明新周期开始”。熊市底部并非由单一价格、链上指标或关停数量决定，而是供给收缩、估值重置、卖压衰竭与新增需求接棒共同推动的渐进过程。

5.1 展望：市场将从无差别出清转向选择性修复

当前市场更接近熊市后半程或筑底阶段，上一轮周期积累的估值与商业泡沫已被大幅挤压。但稳定币供应尚未恢复扩张，ETF 资金流入仍有反复，上方套牢筹码与宏观流动性压力依然存在。未来一段时间，市场更可能在反复震荡中完成低位换手，期间既可能出现大幅反弹，也不能排除再次测试前低。

周期拐点需要价格、资金与筹码结构共同确认。BTC 不仅要突破关键成本区，还要持续站稳并形成更高低点；ETF 和现货资金需要由间歇流入转为连续流入，稳定币供应重新扩张；上涨过程中，资金费率与未平仓量还应保持克制，避免市场在低位重新堆积杠杆。更重要的信号是，平台关停、安全事件或宏观利空继续出现时，价格不再创新低 — — 这意味着卖方正在衰竭，新增买盘开始接过定价权。

下一阶段的修复也不会表现为所有资产同步上涨，而更可能是资金重新进行价值筛选。流动性将继续向头部平台和优质资产集中，融资会更加重视真实用户、收入能力与分发渠道；稳定币、支付、RWA、AI 和 TradFi 等能够连接实际需求的方向，可能率先获得资本回流，而依赖补贴、缺乏用户的基础设施与长尾代币仍会继续退出。真正的周期转向，不是项目停止倒闭，而是市场开始重新奖励能够创造收入并承担风险的幸存者。

5.2 结语：旧周期由出清结束，新周期由需求开启

AscendEX、BitMEX 和 BitMart 相继退出，叠加百余个项目被列入关停或停止运营名单，说明本轮熊市已经从资产价格下跌传导至交易所收入、项目融资、团队规模和行业供给结构。历史、规模和市场地位不再天然构成安全垫，缺乏持续现金流、用户留存与风险控制能力的平台和项目，正在被迫离开牌桌。

但关停潮不是可以直接使用的抄底指标。监管压力、流动性枯竭、产品失败、安全事件与主动迁移具有不同性质，也不会在同一时间完成出清。当前估值已进入低位，长期筹码保持稳定，机构资金也出现阶段性回流，这些信号说明底部条件正在积累，但尚不足以证明趋势已经反转。

真正的转折不会由最后一家交易所关闭来宣布。它更可能发生在坏消息仍然出现、价格却不再下跌的阶段：杠杆保持克制，现货资金持续吸收筹码，资本不再为所有叙事买单，却愿意重新配置拥有真实用户、收入与风险管理能力的平台。旧周期的结束由出清完成，新周期的开始则必须由需求证明。

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